5月13日，年内首只央企主(zhǔ)题ETF——华泰柏瑞中证央企红利ETF发布(bù)公告(gào)称，其累(lèi)计有效(xiào)认(rèn)购申请(qǐng)份额(é)总额超过(guò)20亿份发行上限，将启动比例配(pèi)售。这则小公告体现出市场(chǎng)对这一“中特估”主题的追捧(pěng)力度。

　　实际上，近期围绕着“中特估(gū)”的行情，市场关注度(dù)非常高(gāo)，5月15日首批3只(zhǐ)央企回报ETF发行，更成为这一波“中特(tè)估(gū)”行情(qíng)的催化(huà)剂。实际上(shàng)，早在去年(nián)底及(jí)今年一(yī)季度，一些基金经理(lǐ)开始调仓换股(gǔ)“中特估概念”。

　　目(mù)前“中特估”资金面、情绪(xù)面、估值方式等问题成(chéng)为市场关(guān)注焦点，中国基金报采访多(duō)位投研人士，解(jiě)析(xī)“中(zhōng)特估”这些焦(jiāo)点问题。

　　央企主(zhǔ)题ETF密集(jí)上报(bào)发行(xíng)

　　行情催化剂？

　　市场对(duì)“中特估”主题积极追捧(pěng)。不仅华泰(tài)柏瑞中证央企(qǐ)红利ETF罕见出(chū)现启动“比例配售”情(qíng)况，今年场内(nèi)多只“中字头(tóu)”ETF也持续“吸(xī)金”，15只央企、国(guó)企ETF合计“吸金”38.56亿(yì)元。

　　同(tóng)时(shí)，后续有多只国(guó)央企主题(tí)基(jī)金(jīn)发行，市场对此(cǐ)充满期待(dài)，如5月(yuè)15日就有(yǒu)3只央企回报ETF，后(hòu)续(xù)跟(gēn)踪央企(qǐ)科技引领、央企现代能源等ETF也将获(huò)批发行，更有(yǒu)扎堆上报的央国企基金(jīn)在排(pái)队入市。

　　这(zhè)些或成为这一(yī)波“中(zhōng)特估”行(xíng)情的催(cuī)化(huà)剂。

　　融通红利机会基金经理何(hé)龙表示，央企(qǐ)ETF发行(xíng)在情绪上是构成催化因素的，近期(qī)银行股大(dà)涨的一个催(cuī)化因(yīn)素就(jiù)是积极推介相关央(yāng)企ETF的(de)发行。

　　“随着央企ETF的发(fā)行，和诸(zhū)多主题基(jī)金的申(shēn)报发行，我(wǒ)认为确实会成为(wèi)引爆行情(qíng)的催化剂，基本面、资金面、政策面都在向好，下半年(nián)，中特估有可能独领风骚(sāo)。”万家基金章恒更是表示。

　　同(tóng)样，博时基金指数与(yǔ)量化投资(zī)部基金(jīn)经理(lǐ)杨振(zhèn)建就表(biǎo)示，近期密集申报的国央企主题基金(jīn)主要(yào)涉及“股东回报”、“科技引领(lǐng)”、“现代能源(yuán)”几大(dà)主题(tí)，这样的布局可以更好支持央国企的估值重(zhòng)塑。

　　“央(yāng)企ETF的发(fā)行将成为行情(qíng)进一步(bù)上涨(zhǎng)的催化剂。去年以来公(gōng)募基金(jīn)发行整体平淡，近期(qī)多(duō)只国(guó)央企(qǐ)主题基金申报和发行，行情(qíng)火热下将(jiāng)为市场带来(lái)增量资金，有望推动进一步上涨。”杨振建进一步表示。

　　此外，银华基金ETF业务总监(jiān)王帅(shuài)认为(wèi)，公募基金(jīn)积极布(bù)局央国(guó)企(qǐ)主题基金，一方面是因为新一轮深化国企改革的(de)大幕将拉开，叠加“中特估(gū)”概念，央国企上(shàng)市公司(sī)的投资价值凸显，该主题的基金将为投资者提供更(gèng)丰富的(de)工具以参与到央国企(qǐ)投资。另一方面是落实公募基金行业高质量发展的要求，引(yǐn)导(dǎo)更多资(zī)金参与央(yāng)国(guó)企改革，更好发挥公募(mù)基(jī)金(jīn)服务资本(běn)市场改革、服(fú)务实体(tǐ)经济和国家(jiā)战略的作用。

　　王帅(shuài)表示，未来(lái)央企ETF的发行(xíng)将为央(yāng)企相关标的和板(bǎn)块带来(lái)增量资金，提升交易(yì)活跃度，有望成为中特估行情的催化剂。

　　存量市场中(zhōng)变赛道(dào)

　　积极调仓换股(gǔ)？

　　2023年以来，市场结(jié)构性行情明显，中特估和人工智能成为两(liǎng)大明显(xiǎn)的主线，而新能(néng)源(yuán)等前(qián)期热门(mén)赛道股冷却，在此背景下，一些基金经理(lǐ)开(kāi)始调仓换股“中特估概念(niàn)”。

　　万家基金基金经理章(zhāng)恒直言，自己目前重点关注三(sān)大行业(yè)，火电、券商、军工，这三大行业(yè)主要是(shì)央企或地(dì)方(fāng)国资所在(zài)的行业，民营(yíng)企业(yè)占比较少(shǎo)。

　　“首先是基于行业(yè)本身基本面(miàn)在(zài)今(jīn)年会有重大的向上变(biàn)化的(de)机(jī)会，比如火电，会受益(yì)于煤炭价(jià)格的下(xià)跌，扭(niǔ)亏为盈；券商，会受益于今(jīn)年市场成交量的放大，盈利大幅增长(zhǎng)等。同时，随着(zhe)国有企业改革的推进，大概(gài)率这些(xiē)企(qǐ)业会进(jìn)入一个提质增(zēng)效、释(shì)放(fàng)业绩的过(guò)程。”章恒表示，中特估是过去5年10年改(gǎi)革的(de)成果(guǒ)，是非常基本(běn)面的，和他(tā)过去1至2年研究投资(zī)思路也非(fēi)常吻合，为在(zài)下半(bàn)年抓住这波中(zhōng)特(tè)估的投资机会做好了(le)准备。

　　“去年年底已开始重(zhòng)视(shì)中特(tè)估(gū)的投资机会，判断(duàn)中特估的机会未来三年分两个阶段(duàn)。”融通红利机会基金经理(lǐ)何龙(lóng)表示，第一阶(jiē)段也(yě)就是今年以数字经济和“一带一(yī)路(lù)”的主题普涨(zhǎng)性机会为主(zhǔ)，包括低于(yú)1倍PB、分红收益率极高的品(pǐn)种，将(jiāng)会迎(yíng)来普(pǔ)涨性的机(jī)会(huì)。第二阶段是未来(lái)两年(nián)，在主题性机(jī)会(huì)消散以后，基于顶层设(shè)计对国央经营管(guǎn)理价值(zhí)导向(xiàng)变化，我们(men)判断经营(yíng)成果随之改变是一个慢变量，会在未来两(liǎng)年体现在每一(yī)个央国企的报(bào)表中。

　　何(hé)龙强(qiáng)调(diào)，目前在(zài)挖掘公司经(jīng)营层面(miàn)可(kě)能发生显著正向变化的个(gè)股(gǔ)提前进行布局，比如(rú)医药和(hé)消费等行业。

　　其实一季报已经显露出不少(shǎo)基金在行动。国(guó)金证券(quàn)研(yán)究所数据(jù)显示，偏股主(zhǔ)动型基金2022年(nián)年报前十大重(zhòng)仓(cāng)股股票池中(zhōng)，“中特估”概(gài)念占(zhàn)偏股主动(dòng)型基金持(chí)有股票市值比例仅(jǐn)有1.18％。而2023年(nián)一季报披露(lù)的持仓中，“中特(tè)估”概念(niàn)占偏股主动型基金持(chí)有股票市值(zhí)比(bǐ)例(lì)提高到4.19％。

　　“中特估(gū)”概念股在偏股(gǔ)主动型基(jī)金的(de)持仓(cāng)中，占比明显提高。上述数据显示，根据(jù)偏(piān)股主动型基金2022年(nián)报(bào)及2023年一季报(bào)十大重仓(cāng)股的数据(jù)，剔除个股涨(zhǎng)跌影响，估(gū)计了(le)各基金主动加(jiā)仓“中(zhōng)特估”见字如晤,展信舒颜，展信安的用法概(gài)念股的市值占(zhàn)2022年末股(gǔ)票总市值(zhí)比例，一季度超过(guò)30％的(de)偏股(gǔ)主(zhǔ)动型基金主动加(jiā)仓了(le)“中(zhōng)特估(gū)”概念股，198只基金在2022年末不持(chí)有(yǒu)“中特估(gū)”概念股，但在(zài)一季(jì)度买入(rù)。

　　不仅如(rú)此，中信证(zhèng)券数(shù)据统计也显(xiǎn)示，一季度主动偏股型公募基金对港股央国企的持股市值(zhí)比重达到2019年以来(lái)的(de)新高，港股央(yāng)国企持(chí)股总市值占港(gǎng)股(gǔ)持股总市值的比重(zhòng)由2022年四季度的25.1％提升至(zhì)2023年一季度的(de)32.9％，远高于2020年低点(diǎn)时的7.5％。

　　投研(yán)上加(jiā)大力量？

　　构建(jiàn)国(guó)央企专门的(de)股票库

　　可以说中国(guó)特色估值(zhí)体系，正深刻影(yǐng)响基金公(gōng)司的(de)投研，落实(shí)到日常的投研流程(chéng)和实践之(zhī)中，不少基金(jīn)公司在加大投研力(lì)量，更有专门构建国央企股(gǔ)票库(kù)。

　　融通红(hóng)利机会基(jī)金(jīn)经理何龙就介绍，一方面，从(cóng)顶(dǐng)层设(shè)计(jì)改变研究员过去对(duì)国央(yāng)企的固定思维，需要实(shí)地考察国(guó)央企，并且(qiě)需要利用当(dāng)前国央企(qǐ)愿意交流的(de)契机，多(duō)花(huā)精(jīng)力(lì)去进行跟踪发现变(biàn)化。

　　另一方(fāng)面，融通基金在(zài)行动上，要求(qiú)研究(jiū)员将(jiāng)自(zì)己所覆盖行业(yè)的所(suǒ)有(yǒu)国(guó)央(yāng)企构(gòu)建专门的股票库，并(bìng)进(jìn)行(xíng)长期跟踪，包括考(kǎo)察(chá)其实地调研的(de)的(de)成果，了解国央企经营思(sī)路和财(cái)务导向的变(biàn)化，结合行业趋势和(hé)特征，寻找价值洼地(dì)，发现(xiàn)预期差。

　　同样的，银华基(jī)金ETF业务总监王帅(shuài)也谈到“认识”上的重视。他表示，通过(guò)深(shēn)入学习，对“中特(tè)估”有了(le)更深刻的认识(shí)：首先要认识市场体(tǐ)制机(jī)制、行业产(chǎn)业结(jié)构、主体持续发展能(néng)力(lì)等方(fāng)面所体现的鲜明中国元素和发(fā)展阶段特(tè)征，“中特估”应(yīng)该是在此(cǐ)基(jī)础(chǔ)上构建的具(jù)有时(shí)代特征和中国(guó)特(tè)色、符(fú)合(hé)国家战略导向的(de)估值体系，而不是简单套用(yòng)国外的传统估值模(mó)型。

　　“中特估是一种新的(de)提法，但是这个概念所涉及到的行(xíng)业和公司，一直在发生的变化(huà)。”万家基(jī)金(jīn)经理(lǐ)章恒表示，万(wàn)家(jiā)基金一直(zhí)非常(cháng)关(guān)注传统(tǒng)产业的变化，诸如煤炭、金融(róng)、建筑等多个(gè)领域，因此也是一定(dìng)能(néng)够抓住中特估这波行情的机会的(de)。同时(shí)，随着(zhe)时局的变化，也(yě)在(zài)增(zēng)加(jiā)相(xiāng)关(guān)行业的研(yán)究力量(liàng)。

　　此外，创金合信基金首席经济学家魏凤春(chūn)表示，积(jī)极践行中国特色的估值体系(xì)是(shì)资本市(shì)场使(shǐ)命(mìng)，投(tóu)资者(zhě)需要学(xué)习领会并(bìng)针对原(yuán)有的(de)见字如晤,展信舒颜，展信安的用法估值体系进行改造，以适应现(xiàn)实的需要。明确该体系的框架是第一位的工作，合理(lǐ)设置指标也(yě)非常重(zhòng)要，投(tóu)资者(zhě)的认可和(hé)实施是最终(zhōng)该体系能否具备长期(qī)价(jià)值的基础(chǔ)。不过(guò)，他也(yě)提醒，人为的拔估值是很(hěn)大的(de)认知误区，市场化认(rèn)可是基(jī)本的(de)常识，不可误判。

　　体(tǐ)现社会价值(zhí)与国家战(zhàn)略价值(zhí)

　　新(xīn)估值方(fāng)式(shì)？

　　央(yāng)国企是(shì)国(guó)民经济的支柱，国企(qǐ)央企发展(zhǎn)要符合国家(jiā)战略发展发向，更需要承担(dān)社会(huì)公共(gòng)责(zé)任(rèn)等。而这(zhè)些都(dōu)应该考虑进(jìn)估值体系(xì)之中，也(yě)引发市场关注。

　　多数受访的基金(jīn)经理认为(wèi)，对于国央企的估值方式要充分体现企业的社会(huì)价值与国家战略价值，目前已经形成了初步的企(qǐ)业社会价值评价体系。

　　“如何(hé)定价国(guó)有企业承(chéng)担社会(huì)价值、符合(hé)国家战略发(fā)展的价值？首要任(rèn)务(wù)就构建中国特色(sè)的价值评价体系，改变从以私人股东权益出发(fā)，现金流折现为(wèi)主要方法的单一价值估值体系，转(zhuǎn)向社(shè)会整体(tǐ)价值观念(niàn)、纳(nà)入(rù)中国(guó)特色的ESG评价体系(xì)，充分体现企业的社会价值与国(guó)家战(zhàn)略(lüè)价值。”博时(shí)基金指数与(yǔ)量化(huà)投(tóu)资部基(jī)金(jīn)经(jīng)理(lǐ)杨(yáng)振建表示。

　　杨振建(jiàn)也直言，近年(nián)来(lái)国资委指导国内团队对于中国特色ESG披露与评价体系不断探(tàn)索(suǒ)，结(jié)合国际通用规则，目(mù)前已经形成了初步的企业社会价值评价(jià)体系，其中包括《企业(yè)ESG披露指(zhǐ)南》、《中(zhōng)央企业上市公司环(huán)境、社会及治理(lǐ)（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银华基金ETF业务总监、基金经理王帅也认为，“中特估”应该是注重企(qǐ)业价(jià)值(zhí)的可(kě)持续估值，要重视股东、员工和社会责(zé)任等要素对(duì)企业稳(wěn)健成长(zhǎng)的重(zhòng)大意(yì)义，重视(shì)稳定(dìng)的现金流、持续增长(zhǎng)的(de)盈利、科(kē)技创新对提(tí)升(shēng)企业内在价值的积极作用，这样有利于提高估值(zhí)定价模(mó)型的科学(xué)性和有效性。

　　“在(zài)指数(shù)编制、策略构建等实务工(gōng)作中(zhōng)，都(dōu)有成熟的量化指标可以(yǐ)使用(yòng)，包(bāo)括净(jìng)资产收益率、营业(yè)现金比率、资产负债(zhài)率、研发经费投入强度(dù)等等。”王(wáng)帅也(yě)表示(shì)。

　　嘉实金融(róng)精选基金经理李欣更细(xì)致分析在估值思维、估值结论、估值(zhí)判(pàn)断上有变化，尤其是估(gū)值的方法和指标上，他认为(wèi)其(qí)包(bāo)括(kuò)产(chǎn)业链上下(xià)游(yóu)的衡量、全要(yào)素(sù)成(chéng)本等，以(yǐ)及在(zài)纵向(xiàng)和(hé)横向上(shàng)的研究，强调政策优惠、产业发展、市场竞争力和可(kě)持续发展等各种(zhǒng)因素与企业价值的关系。这些因素在对估值结(jié)论和(hé)判(pàn)断的影响上，也(yě)使得中国特色(sè)的估值(zhí)体系与传(chuán)统的估值(zhí)体系有所不同。

　　“所以估(gū)值思维的变化，还有估值结论和估值判(pàn)断的变(biàn)化，都(dōu)是为了更(gèng)好地适应中国的市场(chǎng)和经济(jì)特(tè)点，提供更精(jīng)准(zhǔn)、更合理(lǐ)的企业估值信息。”李欣表示(shì)。

　　不过(guò)，创(chuàng)金合信基(jī)金首席经济学(xué)家魏凤(fèng)春直言，这需要在实践中进行探索(suǒ)，目前尚没有公认(rèn)的指标可以使(shǐ)用(yòng)。

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